對於追求價值投資人來說,巴菲特是首屈一指的學習對象,而當認識巴菲特一陣子後就多少會認識他在投資路上的啟蒙老師 – 葛拉漢(BenJamin Graham),也被稱為價值投資之父,而今天要分享的《智慧型股票投資人》就是葛拉漢的經典之作。在這本書中葛拉漢除了把他的投資觀念分享出來之外,連如何計算股票的內在價價也幾乎寫了出來,也因為巴菲特從來沒有對外界公佈他計算公司價值的方式,這本出自巴菲特啟蒙老師的書就變成想要學習價值投資的人一本重要參考書。

雖然巴菲特師承葛拉漢,他也曾說過葛拉漢是影響他生命第二重要的人,而且直到現在巴菲特還是會重新讀《智慧型股票投資人》,他也建議所有的投資人都應該多看幾遍,不過我還是要強調一件事:巴菲特的投資策略跟葛拉漢是不完全相同的,千萬不要誤以為看完這本書照書中教的就可以選到好股票。或許這是分享這本書內容與筆記前要先說明清楚,因為葛拉漢帶給巴菲特的是投資觀念與評估一家公司的策略,至於計算一家公司的實際內在價值,或是整個投資股票進出場策略,除了沒有人可以證實巴菲特的投資方法外,從巴菲特唯一公認的自傳《雪球》,與巴菲特每年隨著財報一起寫給股東的信中,還有市面上其它相關的巴菲特書來看,都可以知道巴菲特的投資策略與葛拉漢有所不同。

不過即使如此,這本書仍然充滿著重要的價值投資的智慧,看完這本書再回去跟巴菲特學習他的投資觀點,也將有更深一層的體會,如果想要進一步學習價值投資的能力話還可以在看完這本書之後,去看葛拉漢其它投資著作,筆記最後我會列出可以延伸閱讀的書出來。另外這本書曾經改版幾次,在最後一個版本中,你會看到葛拉漢常在書中說到類似這樣的話:「關於這樣的判斷策略,我們仍維持同樣的想法…」,顯示隨著不同的版本葛拉漢都會重新檢視較早版本中的經驗是不是經得起市場考驗,從結果來看絕大多數都是適用的。

中文版書總共有20個章節,我覺得最重要的就是第八章的投資者與市場波動,以及第20章的核心的投資概念:安全保障,其中又以第20章最為重要。投資一家公司的股票(或是你也可以自行延伸到其它投資工具中),尋求買進價格低於實際價值是保障你投資本金的不敗方法,就像書中附錄巴菲特所說這是一種「價值遠超過價格的安全保障」。這是一個再簡單也不過的「道理」了,想想看你今天到一個商店買東西,正常來說一罐可樂是25元,如果架上擺著的可樂是35元,很明顯這樣的價格並不會讓你願意掏出口袋的錢交到老闆手上。相對地,如果你今天跑去大賣場買,看到一罐可樂只賣20元,你就知道在大賣場你將會買到較便宜的可樂。不過更進一步想的是,如果35元的可樂是出現在遊樂區時,那這時願意花錢的人數就會變多,即使這些人心中都知道他買了比較貴的可樂;除此之外「限量版」也可能說服人購買較貴的可樂。

雖然道理很簡單不過換到股票市場上就出現不一樣的情況,除了要界定一家公司股票內在價值困難外(可樂的價格很容易就知道),市場上也總是充滿著「限量版」或是「遊樂場版」的股票,讓許多人願意花較高的錢去購買價值較低的股票,不過這也是股票市場有投資價值的地方,因為股票會上漲超出公司的實質價值以上,那就代表股價也會跌到公司的實值價值以下,而當這個機會出現的時候就代表價值投資人獲利的機率,就算是買進的當下股價繼續下跌,但只要公司不是體質出現問題,股價遲早會回到應該有的價值,甚致是在那之上。

而因為實質價值通常都是估算出來的再怎麼精算也不可能算出完美的價格,所以葛拉漢提出了安全保障這個重要觀念,也就是為了忍受在計算公司股票實際價值時的誤差,保持一定的安全距離就是一個容耐誤差的方法。關於這個觀念,在我工作經驗中也可以反應出來,以前我的客戶中有日本人,我發現他們對於產品零件誤差的忍耐範圍都需要比較大,比如一個零件正常條件是在高溫85度下可正常工作,日本人就會希望往上到90度甚至95度下仍然能正常工作,用這樣的條件去研發會發現零件的使用壽命變更長,雖然成本會變高不過那也代表產品的品質與使用年限變多,這也就是日本品質世界一流的原因。同樣地,股票的安全保障就是一種講求獲利品質的保證。

 

除了第8章與第20章外,其它章節也有很多重點可以學習,底下整理重點筆記出來:

  • 在股票市場,多年來讓投資人真正的嚴重損失,源於購買者忘了詢問「多少錢?」
  • 在多數的時候,投資者必須體認持有股票存在著「投機成份」。投資者的任務是將此投機成份控制在合理的範圍內,並且在財務上與心理上準備因應長期或短期的不利變動。
  • 歷史上無窮的經驗顯示,我們絕對無法預測未來的證券價格。
  • 從1946年到1969年,道瓊股價指數上漲了四倍多,其盈餘與股息只成長了一倍。因此,在此期間的上漲行情,主要是源於投資者與投機客的心態,而非來自公司價值的增加。
  • 購買乏人問津且價格低估的股票來獲利,通常是對耐心的一項嚴厲考驗。
  • ★預期報酬率應該取決於投資者願意而且能夠投入其工作的智慧程度。最低的報酬率將屬於消極型的投資者,他既希望安全,又要避免憂慮。精明的進取型投資者將施展最高的智慧與技巧來實現最高的報酬率。 (→ 言下之意,花多少時間跟你能獲利多有直接的關係。)
  • 對於證券市場的初學者,無需浪費精力與資金試圖打敗市場。他應該研究證券價值,最初儘可能以小額資金測試他對價值與價格的判斷。
  • ★任何投資如果其持有者可能必須(被迫)以低於成本的價格出售,該投資便具有風險。
  • 真正的投資者不會只是因為股價的下跌而虧損;因此,價格下跌的可能不並表示公司真的遭受虧損風險。如果一組股票投資組合,在數年間可以呈現令人滿意的整體平報酬率,則這組投資就是安全的。
  • ★對於新股來說,第一:新股都潛藏著特殊的促銷活動,投資者因此必須特別防範促銷的渲染。第二:大多數的新股都是在「有利的市況」下發行的,這表示對銷售方有利而對購買方不利。
  • 大量的新股上市通常是多頭市場的特色。
  • 鋼鐵股是著名的景氣循環股,精明的投資者可以在景氣欠佳時以低價買進,在景氣繁榮時以高價賣出,而獲得美好的利潤。
  • 規勸你不可投機,對我們而言十分簡單;但遵從我們的規勸,對你卻相當困難。
  • ★如果讀者希望遵循某套系統或行情預測者的指示,期待在股市致富,則他必須了解市場上還有其他無數的人抱持著相同的想法,而且必須擊敗市場上無數的競爭者。
  • 幾乎所有的多頭行情都有明確的共通特色如:(1)歷史新高價位,(2)本益比偏高,(3)股利率偏低 (相對債券殖利率),(4)融資買進的投機風盛行,(5)市場充斥品質低劣的新股上市。智慧型投資者應該要有能力辦識出重覆發生的空頭市場與多頭市場
  • 不可以僅僅因為股票價格接近其資產價值,便認定其為健全的投資。投資者應該要求合理的本益比,紮實的財務狀況,以及其盈餘至少能夠維持數年之久。
  • ★價格波動對於真正的投資者只有一項明確的意義。價格大跌時,它們提供了明智的買進機會,價格大漲時,則提供了明智的賣出機會。在其它的時候,他應該忘卻股票市場的一切,只專注於股息的報酬與企業的營運績效。
  • 如果一家公司擁有大量的剩餘現金,且其資本完全由普通股所構成;而另一家公司擁有巨額的銀行貸款,且其資本結構中又有高比率的公司債與優先股;若兩家公司的每股盈餘與股價完全相同,則前者顯然是比較理想的買進對象。
  • ★多年間不間斷的股息發放紀錄是反應企業品質最具有說服力的標準之一。我們認為,過去20多年來不曾間斷的股息發放記錄,是評估企業品質高低的一項重要正面因子。
  • 安全保障的功能其本上是對未來提供一個非必要的精確估計值。如果安全的保障相當大,投資者就可以假定未來的盈餘不會遠遜於過去。
  • ★安全保障始終取決於所支付的價格。
  • 安全保障的概念和分散投資的原則兩者之間存在著緊密的邏輯關聯。安全保障只保證其獲利的機會高於虧損的機會,但不保證虧損不會發生。但是,這類投資的數量增加時,則總獲利高於總虧損的機會便更明確。保險業便是基於這項原理。
  • 如果價格夠低,則品質平庸的證券將搖身一變成為穩健的投資機會,只要買家有充分的資訊與經驗,而且能從事分散投資。因為價格如果便宜到能夠充分展現出相當程度的安全保障,該證券便符合我們的投資標準。
  • 不要試圖在證券買賣中獲取「商業利潤」,即正常的利息與股息之外的超額報酬,除非你對於證券價值的了解,就如同你經營買賣或從事製造時,對商品價值所了解的程度。
  • ★只要將自己的野心侷限在其能力範圍,並且在防禦型投資的安全領域內從事活動。達成滿意的投資績效要比大多數人想像得容易;但要達成優異的績效,多數人卻低估了其困難度。
  • 在幸運或關鍵決策的背後,必然存在著準備和紀律。一個人需要準備充分而且閱歷豐富,這樣的機會才會敲他的大門。一個人必須有方法、有判斷力以及勇氣,才能夠掌握機會。

總結:

這本書雖祭有些厚度,內容書寫讀起來也有些像參考書般,不過紮實的觀念跟可經得起時間考驗的知識對我們來說才是最可貴的。對於想要追求價值投資,不用隨著股票每天開盤收盤間而心情起伏的人,或是你正在學習股票觀念的人,我都非常建議看這本書。如果你看完之後還學更進一步學習,底下有幾本提供給你參考

  1. 價值投資之父:葛拉漢論投資》,by 葛拉漢
  2. 證券分析(上)》與證券分析(下)》,by 葛拉漢
  3. 葛拉漢教你看懂財務報表》,by 葛拉漢
  4. 巴菲特寫給股東的信》,by 巴菲特

智慧型股票投資人

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