先說說為什麼我想讀巴菲特的信,因為裡面除了含有價值型投資的內容,另一個就是我可以學習到經營公司的理念,還有他如何挑選要收購的公司,這對我除了選股有幫助外,思考創業點子上也很有用。(思考創業點子不一定就是要創業,有時對掌握市場變化及挑選公司都有助益。)時間允許的話,我還會上網查詢這些被收購公司的業務是做什麼,他們在市場上的利基點為何,研究他們的商業模式、營運方式。而在今年度給股民的信中,我就又學到新的知識,了解巴菲特為何對奄奄一息的報紙產業那麼有興趣。

末日產業,物極必反

新聞報紙,一個閱讀人口與年齡呈反比的產業,在網路和第四台瘋狂轟炸新聞的年代,報紙銷售量是年年下滑。以往我們需透過報紙才能知道的隔夜新聞,現在網路與電視都是比看誰能最快第一手發佈,這樣時代進步下的產物也導致全球的實體報社接連倒閉。然而,巴菲特在近年卻不斷收購特定的報社,他到底看到的是什麼樣的利基點?

一個可以獨立寡占的市場。

獨立寡占,也就是說只要提供的商品沒有差到那裡去,消費者只要想買就一定要選擇它。當初麥當勞在美國通過連鎖事業體法規後,當時在連鎖速食業等同於市場獨霸。寡占也是巴菲特認為收購公司時誘人的考量因素,因為周圍沒有敵人,只有消費者。而在新聞報業衰退的年代,報社一間一間的關閉,留存下來的只剩全國性大報社。這些報社為了公司利潤最大化,所以報導新聞也就偏向閱讀人數最大化,以國際性及全美的新聞為主。這也就造成物極必反的現象,因為某些小城市或小鎮的新聞愈來愈沒人報導,反而造成當地人對新聞需求的提升,也因此有些當地報社雖然發行量不及全國性報紙一根小指頭,但因獨占了市場總體毛利就獲利可觀。巴菲特就在信中說出將來會持續收購這些報社的原因:

雖然這些報社的規模太小不符合波克夏併購的規模,但只要經濟模式合理,我們仍會買進這樣的報社。只要這些報紙在當地是唯一的選擇,它的獲利就一定很不錯,不論它被管理的好或壞差異都不會太明顯(因為寡占)。在這些地區,新聞報紙將會持續主宰當地新聞的發佈,當地的居民也會依賴這些新聞報紙。試想看看,報紙能夠提供當地特別需要的新聞,比如當地小學或中學運動比賽結果、當地賣場特價商品、新開幕店家優惠、小鎮鎮長的行政新聞…..等,這些新聞都需由獨占的報社提供。所以我們相信只要這些報社能夠配合有效的網路發行策略,報導新聞的品質足夠,內容符合當地居名的興趣,這些報社就會存活很久,甚至還可以變成付費才能在網路上閱讀。

不知各為看到這段感覺如何,我是對裡面巴菲特看到的商機學習很多。

(image via Tumblr)

小事加總起來就是大事

關於收購報社我自己的延伸思考:我認為巴菲特持續收購全國各地小報社,然後搭配在網路上供人閱讀的策略,等到收購的數量變多集結起來後,就又是完全不同的一個商機產業。每個小鎮的小報社,當被整合後能夠展現的影響力就完全不同。好比如果你家街頭的柑仔店是獨立的一間只能服務周邊住家,不過如果全國的柑仔店都串連起來,就可以變成一個很大的通路,也就是現在我們常見的便利商店。。

而且雖然把這些報社實體整合起來不容易,不過在網路上整合成一個入口網站困難度就降低很多,我猜想在美國一定有許多外出工作的思鄉上班族仍想追縱出生地的新聞,而如果透過網路就能看到,那麼使用者付費的模式一定可行。

這部份是我個人的推想,也許過個三到五年就會知道。

發股息對股東不一定有利

巴菲特這次在信中再度為他不發股息的政策說明,他幽默的說明股民一直以來的疑惑:巴菲特希望收購的公司能夠持續發放股息,不過自己卻從來不配發股息給股東,怎麼叫別人發股息自己卻不發呢?這次信中關於這問題的解釋可以學到許多投資觀念,可仔細看了。

巴菲特舉列,假設有家公司只有你跟他兩位股東,雙方各持有50%的股份,公司總淨值是200萬美元,市場上其他人會希望用淨值1.25倍的價格來購買公司股票,也就是股價是淨值乘上1.25。此外假設公司每年都會成長獲利12%。底下以兩種情況來衡量股東的利益:

情況一:公司每年12%的獲利,有1/3會以配股息方式發放,2/3留做持續成長。 等於每年公司淨值能成長8%,4%會用股息方式發給股東。

情況二:公司每年12%的獲利,不發股息全留做營運持續成長,股東改用每年賣出持有股份3.2%來獲利。所以每年公司淨值就是以12%成長。

在這兩種情況下,第十年後就會發現原來公司不發股息對股東是更有利,詳細的計算過程寫在這,不喜歡數學的人就直接看我整理的結果對照表:

巴菲特稱這叫做出清(Sell-off),跟固定領股息比起來股東採用這策略比較有利。而且股東可自行決定要不要賣、該賣多少,不需被公司的股息政策給限制住,因為年輕投資人可能不想領太多,老年投資人可能要領多一些過活。另外如果股東採用領股息再投入的策略,也可能因為當時公司股價過高而買到超過公司內在價值的價位。

當然,這樣的「假設」是建構在每年公司有12%的複合式成長,且可以在市場以高於公司淨值1.25倍的價格賣出。不過巴菲特也解釋以大盤SP500來說,歷年來每年複利成長就超過12%,而且平均股價也都在淨值的125%以上,以此來看他認為波克夏要符合這兩條件應該不難。此外,因為波克夏是屬於多元控股公司,持有他公司的股票形同持有很多家股票,所以他才會希望能夠領到自己收購轉投資公司的股息,因為這些公司單較屬於單一產業。

每獲得一美元,就要產生大於一美元的價值

關於股息政策,雖然這套策略在國內不容易實現,不過我們可以從這樣的角度去思考投資公司(股票)對股息政策的看法,還有公司保留了資金後是如何去運用。巴菲特的角度是如果股東把錢留在公司能夠比拿在自己手上還產生更大的效應,那麼公司就應該選擇保留資金運用。不過前題是公司治理人要像巴菲特一樣能夠將股東的錢轉投資獲得更大效益,不然公司應該就要把股息分配出來。這也呼應《勝券在握》這本書裡寫到:「公司每保留一美元,就要確保能創造出大於一美元的市場價價。」、「巴菲特相信,只有當投資人拿著現金所作的投資,比公司保留盈餘轉投資的報酬率來得高的時候,這才是一件好事。」

以上就是富朋友讀最新巴菲特寫給股東的信整理心得,希望各位投資朋友都能從中學習到更多的投資智慧,幫助自己的投資理財更上一層樓。也建議大家有能力讀原文版本,以最面對面的方式吸取巴老的投資哲學。

(1st image via Financial Post)

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